20VC x SaaStr بازگشته است! IPO 1.5 تریلیون دلاری SpaceX، Megaraise 9 میلیارد دلاری Lightspeed، و اینکه چرا همه این غول های مرحله آخر خصوصی می شوند، “بزرگترین هدیه سرمایه گذاری در طول عمر ما” است.
جدیدترین از همکاری 20VC x SaaStr با هری استبینگز، جیسون لمکین و روری اودریسکول
TL; DR
ما بزرگترین انتقال ثروت در تاریخ سرمایه گذاری خطرپذیر را تجربه می کنیم – و این اتفاق می افتد زیرا بهترین شرکت ها از عرضه عمومی خودداری می کنند. Lightspeed به تازگی 9 میلیارد دلار جذب کرده است. اسپیس ایکس در حال برنامه ریزی برای عرضه اولیه اولیه 1.5 تریلیون دلاری است. مکان نما بازار فیگما را می خورد. و کل تعریف «دسته» در SaaS در شرف فروپاشی است.
گفتگوی این هفته پویایی تغییر سرمایه‌گذاری‌های بزرگ در مراحل اولیه را پوشش می‌دهد، چرا شرکت‌هایی که دارای 98 درصد حفظ ناخالص هستند، فرصت دارند تا خود را برای هوش مصنوعی دوباره اختراع کنند، و چه اتفاقی می‌افتد وقتی باید «ارزش گزینه الون» را فاکتور کنید تا ریاضیات ارزیابی کار کند.
https://www.youtube.com/watch?v=FZ5ubHIn4fA
برترین غذای آماده
1. عجله طلا در بازار خصوصی یک هدیه نسلی برای سرمایه گذاری خطرپذیر است
بزرگترین شرکت های فناوری – SpaceX، Anthropic، OpenAI، Databricks- بیشتر از همیشه خصوصی می مانند. و این یک فرصت بی‌سابقه برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری در مراحل آخر ایجاد می‌کند.
جیسون می‌گوید: «همه این رهبران غیر از IPO بزرگترین هدیه‌ای هستند که می‌توانیم در زندگی خود بگیریم. “این واقعیت که VC ها می توانند آن را برای خود نگه دارند … البته Lightspeed باید 9 میلیارد دلار جمع آوری کند زیرا بازارهای عمومی چنین چیزی را دریافت نمی کنند.”
ریاضیات واضح است: تسلا یک IPO 1.7 میلیارد دلاری انجام داد زیرا مجبور بود. اسپیس ایکس احتمالا 1.5 تریلیون دلار عرضه اولیه خواهد کرد. یک بنیانگذار، همان جاه طلبی، بازارهای سرمایه کاملاً متفاوت. این تفاوت 1000 برابری به طور کامل به سرمایه گذاران بازار خصوصی رسید.
2. مگا صندوق ها اقتصاد استارتاپی را تغییر می دهند
وقتی Lightspeed ۹ میلیارد دلار از شش صندوق جمع‌آوری می‌کند – تقریباً ۲ میلیارد دلار بودجه اولیه – چشم‌انداز سرمایه‌گذاری اولیه را به طور اساسی تغییر می‌دهد. جیسون توضیح می‌دهد: «این واقعاً به این معنی است که شما اهمیتی نمی‌دهید که برای دانه‌ها چه پولی می‌پردازید. “این فقط مهم نیست. شما برای سرعت کار می کنید.”
در این مقیاس، پرداخت 20 برابر یا 50 برابر در مرحله اولیه بی اهمیت است. این یک بلیط ورودی برای دایره های A، B و C است. این به تأثیر «هالتر» در کسب‌وکارهای مخاطره‌آمیز کمک می‌کند: صندوق‌های بزرگ در یک انتها و مدیران کوچک‌تر به طور فزاینده‌ای در وسط فشرده می‌شوند.
3. «ارزش اختیار الون» واقعی و غیرقابل اندازه گیری است
ارزش گذاری اولیه 1.5 تریلیون دلاری اسپیس ایکس بر اساس معیارهای سنتی منطقی نیست. با افزایش درآمد تقریباً 15 میلیارد دلاری در اوایل تا اواسط دهه 20، شما به درآمد 70 تا 80× 2026 نگاه می کنید.
روری اذعان می کند: “شما نمی توانید اعداد SpaceX را انجام دهید و 1.5 تریلیون را بدست آورید. فقط نمی توانید.” اما چیزی که می توانید بگویید این است که … این یکی از معدود افرادی است که می تواند به معنای واقعی کلمه بازار تریلیون دلاری دیگری را برای شما بیابد که در برنامه اولیه نبود.
این ارزش گزینه Elon است: حق بیمه ای برای توانایی اثبات شده بنیانگذار در بیرون کشیدن خرگوش از کلاه. استارلینک در طرح تجاری اولیه اسپیس ایکس نبود. اکنون یک موتور رشد است.
4. هوش مصنوعی در حال کاهش دسته بندی های سنتی SaaS است
یکی از مهمترین موضوعات برای سال 2026 و پس از آن: همگرایی گسترده دسته ها. مدل قدیمی – جایی که DataDog هفت سال بعد با PagerDuty رقابت کرد – مرده است.
جیسون خاطرنشان می کند: “بازاریابی، فروش و پشتیبانی اکنون همه در یک عامل در تجارت الکترونیکی قرار گرفته اند.” “این در حال حاضر در آنجا اتفاق می افتد. در واقع شگفت انگیز است که 12 ماه کامل طول کشید تا در کدنویسی اتفاق بیفتد.”
بینش: “همه ما می خواهیم با یک نماینده صحبت کنیم. طراحان، افراد محصول، مهندسان، DevOps… این عامل متا وجود دارد که همه ما می توانیم به عنوان یک شرکت با هم همکاری کنیم و کار کنیم.”
5. مکان نما در مقابل Figma: تخریب توسط “مثل”
خطر واقعی اختلال این نیست که مکان نما به طور کامل Figma را جابجا کند. این است که مکان‌نما Figma و بسیاری دیگر از شرکت‌های SaaS را فلج می‌کند.
“مشتریان قدیمی ترک نمی کنند. آنها در حال تمدید هستند. آنها به اندازه تعداد صندلی نمی خرند… حفظ لوگو هنوز خوب است. اما NRR رو به کاهش است و مشتریان جدید، نسل بعدی، بچه های YC، خرید را به تاخیر می اندازند.”
این مدل «فلج کردن» در همه جا کاربرد دارد: اطلسی در حال کاهش است. GitLab احتمالا فلج شده است. حتی شرکت هایی که باید ذینفعان بزرگ هوش مصنوعی باشند – مانند ارائه دهندگان پایگاه داده – ممکن است با از دست دادن سهم بازار توسط رقبا فلج شوند.
6. GRR بالا برای شما زمان می‌خرد – از آن استفاده کنید
برای بنیانگذاران شرکت‌های تأسیس‌شده SaaS که فشار هوش مصنوعی را احساس می‌کنند، اگر حفظ ناخالص قوی داشته باشید، این امید وجود دارد. UiPath دارای 98٪ GRR است. Salesforce چسبندگی مشابهی دارد. این باعث صرفه جویی در وقت شما می شود.
جیسون درباره دنیل داینز می‌گوید: «او به‌عنوان یکی از بزرگترین بنیانگذاران B2B زمان کافی برای ساخت محصولات آژانسی دارد که 2 میلیارد دلار از مشتریانش می‌خواهند بخرند و آنها را ترک نمی‌کنند».
اما کار روشن است: NRR خود را با فروش محصولات هوش مصنوعی خود به پایگاه فعلی خود افزایش دهید. از 107% به 130% بروید. “Databricks دارای 150٪ NRR در 5 میلیارد دلار ARR است. آن را بردارید.”
7. هشدار بازگشت 10 ساله
پیش‌بینی آپولو از صفر بازده سرمایه عمومی در 10 سال آینده مربوط به سقوط نیست، بلکه در مورد هزینه ورود است.
روری توضیح می‌دهد: «وقتی با قیمت بالا خرید می‌کنید، نمی‌توانم به شما بگویم که سال آینده چگونه خواهید بود. “شاید سهام به افزایش خود ادامه دهد و شما احساس هوشمندی کنید، اما چیزی که می توانم با اطمینان به شما بگویم این است که احتمال کسب درآمد در 10 سال بسیار با قیمت ورودی شما مرتبط است.”
داستان هشدار دهنده: سیسکو، عزیز سال 1999، این هفته به قیمت سهام سال 1999 خود بازگشت. این 25 سال برای شکستن است حتی اگر در اوج خرید باشید.
8. هزینه های سازمانی برای هوش مصنوعی در کدنویسی متمرکز است
در اینجا یک آمار خیره کننده وجود دارد: 55٪ از کل هزینه های کاربران نهایی سازمانی برای هوش مصنوعی در حال حاضر مربوط به کدنویسی و کدنویسی است. همه چیز با هم 45 درصد است.
روری خاطرنشان می کند: «این مرکز انقلاب هوش مصنوعی سازمانی در حال حاضر است. این ترکیب سه سال دیگر چگونه خواهد بود؟ یا دسته های دیگر در حال افزایش هستند، یا چیزی ذاتاً ارزشمند در مورد اتوماسیون توسعه نرم افزار وجود دارد که آن را به مورد استفاده غالب تبدیل می کند.
9. The SpaceX IPO Playbook: A Story by the Numbers
چگونه می توانید یک IPO 1.5 تریلیون دلاری انجام دهید در حالی که اعداد آن را پشتیبانی نمی کنند؟ شما روایت را کنترل می کنید.
فرضیه جیسون: “گوگل آنها را با 10 میلیارد دلار لنگر انداخت. آنها اکنون یک سهامدار 10 درصدی هستند… به محض این که این اتفاق بیفتد، فضای عرضه اولیه سهام ما تمام می شود. گوگل 10 میلیارد دلار است، فیدلیتی با 2 میلیارد دلار، و ناگهان وحشت می کنید که نمی خواهید سهام خود را دریافت کنید.”
این در مورد اصول اولیه نیست. این در مورد ایجاد کمبود و حرکت است.
10. مهربان باشید – می تواند نتیجه دهد
داستان انسانی پشت موفقیت SpaceX: پیتر تیل، ایلان ماسک را از پی پال اخراج کرد، اما با او خوب رفتار کرد. او تمام سهام را به طور کامل در اختیار ایلان قرار داد، “چیزی از جیب خود بیرون نیاورد، از این بابت از او تشکر می کنم.”
زمانی که اسپیس ایکس در شرف مرگ بود، ایلان به صندوق بنیانگذاران رفت. پیتر تیل بعد از یک ساعت پول را به او داد.
Founders Fund اکنون تقریباً 10 درصد از شرکتی 1.5 تریلیون دلاری را در اختیار دارد. حتی برای یک میلیاردر، مهربانی می تواند هزینه داشته باشد.»
https://www.youtube.com/watch?v=qxuneVL3bEg
رفع مشکل اوراکل و برادکام: خواندن برگ های چای
اوراکل 45 درصد نسبت به اوج های سپتامبر کاهش یافته است. Broadcom در 48 ساعت 300 میلیارد دلار از ارزش بازار خود را از دست داد. آیا این یک علامت هشدار است؟
برداشت روری: اینها «شرط با اکتان بالا برای هوش مصنوعی» هستند. آنها در خود فضای هوش مصنوعی IP ندارند – آنها زیرساخت کالا را فراهم می کنند. وقتی بازار در مورد بازگشت سرمایه هوش مصنوعی عصبی می شود، بیشترین ضربه را به آن ها وارد می کند.
“اگر فکر می کنید چرخه کاپیکس دو سال دیگر دارای پاهای قوی است، می توانید این افراد را در حال برگشت ببینید. اگر فکر می کنید که ما ممکن است تعادلی پیدا کرده باشیم… پس از داشتن آنها می ترسید.”
بازار کار خود را انجام می دهد: از میان روند بزرگ فیلتر می کند تا تشخیص دهد چه کسی برنامه واقعی دارد و چه کسی ندارد.
کندی رشد ChatGPT که هیچ کس در مورد آن صحبت نمی کند
ChatGPT بیشترین بارگیری در ایالات متحده در سال 2025 بود. اما رشد به تک رقمی در هر ماه کاهش یافت.
روری هشدار می‌دهد: «هیچ چیز وحشتناک‌تر از رشد با ریسک بالا نیست که کند شود». زیرا آنچه اتفاق می‌افتد این است که شما از ارزش‌گذاری رشد به ارزش‌گذاری جریان نقدی می‌روید.»
سوال برای OpenAI: آیا آنها می توانند این کار را انجام دهند رابین هود – حفظ یک پایگاه کاربری پایدار در حالی که درآمد بیشتری را برای هر کاربر ایجاد می کند؟ یا باید آن را متا کنند – راه هایی برای افزایش از 800 میلیون کاربر به 4 میلیارد پیدا کنند؟
بدون تبلیغات و با هزینه های استنتاج بالا، مسیر نفوذ فرامقیاس نامشخص است.
معامله Disney-OpenAI: انتقام IP؟
سرمایه‌گذاری 1 میلیارد دلاری دیزنی در OpenAI به خاطر پول نیست – این یک قرارداد مجوز متقابل است که الگوی نحوه پرداخت شرکت‌های هوش مصنوعی برای محتوا در آینده را تعیین می‌کند.
جیسون خاطرنشان می کند: «این تجدید حیات ارزش IP در عصر هوش مصنوعی است، زمانی که اولین داستان همه را دزدید.
افرادی که زودتر حرکت می کنند شرایط بهتری دارند. “هر کس دیگری پول بدتری خواهد داد و ما شرایط استفاده از IP خود را سخت تر خواهیم کرد… در 3 سال ما دوباره نرخ ها را افزایش خواهیم داد.”
آیا شما ترجیح می دهید؟
Figma 17 میلیارد دلار یا مکان نما با 29 میلیارد دلار؟
- جیسون: فیگما. ثبات همه چیز بسیار کمتر از آن چیزی است که ما فکر می کردیم… ما ۲۴ ماه دیگر به گذشته نگاه خواهیم کرد و خواهیم دید که ثبات در این به اصطلاح رهبران بسیار کمتر از آنچه فکر می کردیم وجود دارد.
- روری: مکان نما. (نیازی به استدلال نیست – “زیبایی پول همین است.”)
OpenAI با 500 میلیارد دلار، Anthropic با 360 میلیارد دلار یا Google با 2 تریلیون دلار؟
- جیسون: گوگل “سطح اعتماد به جایی که آنها می روند که من در تیمی که با آن کار می کنیم می بینم… وقتی می بینم که همه چیز درست پیش می رود و تیم آن را احساس می کند و می داند. چند وقت یکبار چنین چیزی در این مقیاس اتفاق می افتد؟”
- روری: آنتروپیک با 170 میلیارد دلار راه حل خواهد بود. با 360 میلیارد دلار، “شما ممکن است به طور کامل قیمت داشته باشید.” اما بین این سه، او آنتروپیک را به دلیل تقریب منطقی و خسته کننده سودآوری مصرف می کرد.
لحظه های قابل نقل
هری استبینگز
“اگر بازی بزرگ را انجام ندهی، آیا واقعا مهم هستی؟”
“آیا ما تا به حال مراحل پایانی به این رقابت را دیده ایم؟”
“آیا این مانند یک سکسکه در بازار خرد است، یک موج کوچک که از کنار آن عبور می کنیم، یا یک قناری در معدن زغال سنگ است که سال آینده چیزی بسیار بزرگتر را پیش بینی می کند؟”
جیسون لمکین
“همه این رهبران غیر IPO بزرگترین هدیه ای هستند که ما در طول زندگی خود داده ایم.”
“من می توانم یک سایت با کد vibe پیدا کنم و حدود 30٪ از آخرین کلاس YC به نظرم با کد vibe به نظر می رسید. می توانم مصنوعات کلود را در سراسر صفحه اصلی آنها ببینم.”
“خطر واقعی اختلال این نیست که مکان نما به طور کامل Figma را جابجا می کند. بلکه این است که مکان نما Figma را فلج می کند… حفظ موجود خوب است، اما افراد جدید فقط به اندازه ای از بودجه جدید استفاده می کنند که رشد شما به طور قابل توجهی کاهش می یابد.”
روری اودریسکول
هیچ چیز وحشتناک تر از کاهش نرخ رشد بالا نیست.
“شما نمی توانید اعداد SpaceX را انجام دهید و به 1.5 تریلیون دست پیدا کنید. فقط نمی توانید.”
“شما باید خونسرد باشید زیرا 30 درصد رشد خوب است.”
این پست بخشی از همکاری جاری 20VC x SaaStr است. قسمت کامل را اینجا ببینید.
https://www.youtube.com/watch?v=FZ5ubHIn4fA
